南京企业债转股未签协议能否主张显失公平撤销权分析

在创业投资领域，“债权转股权”（简称“债转股”）是一种常见的融资安排。投资者以借款形式向目标公司提供资金，并约定在特定条件下（如公司完成新一轮融资）将债权转换为股权。然而，当目标公司估值发生剧烈变化、转股价格与投资者预期严重不符时，纠纷便随之而来。本文结合上海市浦东新区人民法院（2021）沪0115民初82368号案例，深度剖析“债转股协议显失公平撤销权”的行使要件与司法实践痛点，帮助读者厘清法律边界。

一、案情速览：借款2,000万，转股估值相差7倍

当事人

原告：周*熙（隐去一字）
被告：安智行（上海）交通科技有限公司（简称“安行公司”）、上海骤殷科技有限公司（简称“骤公司”）

核心事件
2018年5月，原告周熙与被告骤公司签订《借款协议》，出借人民币2,000万元。协议约定：若骤公司或其境外股东在借款期限内完成A轮融资，原告有权以借款为对价认购骤公司新增注册资本，购买价格为A轮融资价格的33.33%；若A轮融资未能在借款期限内交割，原告可按开曼公司5,000万美元的投前估值转股。

后双方又签署《确认函》，再次明确：若A轮融资未能在借款期限内交割，原告有权按5,000万美元估值转股。

2020年5月，目标公司完成A轮融资，但融资主体变更为新设立的安*行公司，整体投后估值为人民币398,950万元（约合5.7亿美元）。被告向原告发出《转股通知函》，要求原告按A轮估值（约5.7亿美元）转股，原告持股比例仅为1.5436%。

原告认为，A轮融资未在借款期限内完成交割，应按《确认函》约定的5,000万美元估值转股（对应持股比例6.27323%）。双方争议的核心在于：估值从5,000万美元变为5.7亿美元，转股价格相差逾7倍，原告实际获得的股权价值被严重稀释。

法院判决
法院驳回原告全部诉讼请求，理由包括：

安*行公司非《借款协议》《确认函》签订方，合同相对性原则下不受约束；
安*行公司未构成债务加入，其发出的《转股通知函》仅系新要约，原告未承诺，双方未达成转股合意；
原告未签署增资协议，不能取得安*行公司股东资格。

二、法律焦点：债转股作价争议中的显失公平撤销权

1. 何为“显失公平”撤销权？

《中华人民共和国民法典》第151条规定：“一方利用对方处于危困状态、缺乏判断能力等情形，致使民事法律行为成立时显失公平的，受损害方有权请求人民法院或者仲裁机构予以撤销。”

在债转股场景中，若转股价格与实际公司价值严重偏离，例如：

公司真实价值远高于转股作价，导致债权人以极低价格获得股权（债权人不公平受损）；
公司真实价值远低于转股作价，导致债务人以极高溢价出让股权（债务人/原股东不公平受损）。

本案中，原告主张按5,000万美元估值转股（约合人民币3.2亿元），而被告主张按A轮融资估值398,950万元（约5.7亿美元）转股。两者相差近7倍，若原告接受A轮估值转股，其获得的股权价值将大幅缩水。这显然构成了“显失公平”的潜在情形。

2. 本案为何未支持撤销权？

原告并未直接主张撤销权，而是要求确认《借款协议》《确认函》对安行公司具有约束力，并请求确认股东资格。法院之所以未支持，根本原因在于：**原告未能与目标公司（安行公司）达成转股合意**。

合同相对性：安行公司不是《借款协议》《确认函》的签署方，不能仅凭原债权人（骤公司）的承诺就强行约束新主体。
债务加入缺失：安*行公司未通过股东会决议加入债务。根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》，公司加入债务需参照担保规则，须经股东会（或董事会）决议。本案中无任何决议。
新要约未承诺：安*行公司发出的《转股通知函》明确按A轮估值转股，原告未在限期内签署增资协议，视为拒绝。

痛点警示：债权人若要主张显失公平撤销权，必须满足以下条件：

存在有效的债转股协议：必须有双方真实意思表示，且包含明确作价条款。
存在“利用危困/缺乏判断能力”行为：需证明对方利用自身优势或债权人信息不对称。
成立时即显失公平：评估时点应是合同成立时，而非后续变化。
在除斥期间内行使：撤销权行使期限为知道或应当知道撤销事由之日起1年，最长不超过法律行为发生之日起5年。

3. 本案的估值争议为何未构成“显失公平”？

法院并未审查估值是否显失公平，因为原告请求的请求权基础并非撤销权，而是确认之诉。但从事实看，原告与骤公司约定的5,000万美元估值，是在A轮融资未发生时的“保底条款”。而实际A轮融资估值高达5.7亿美元，骤公司或安*行公司按更高估值要求原告转股，似乎更符合公司利益最大化原则，且未强行剥夺原告的债权（原告仍可要求返还借款）。法院更倾向于保护目标公司新投资者的估值安排，而非个别债权人的特殊优惠。